對抗周期，大全能源手中有五張牌！

行業洗牌看硅料，而硅料洗牌正在加劇！

自4月中旬以來，硅料價格再度迎來一輪下跌。安泰科4月30日最新數據，國內太陽能級多晶硅n型復投料成交均價為3.92萬元/噸，較上周環比下跌2.73%，已經跌破4萬整數關口。非但如此，這個價格，也創下光伏20多年歷史中的新低！在此之前，n型復投料曾勉力維持在4.17萬元/噸的價格，已經整整三個月。

各家企業冷暖自知，但生存壓力最小的硅料企業，似乎就只有大全能源一家了。公司財報顯示，2024年全年虧損27.18億元，一季報虧損5.58億元。但是，大全能源手握五張牌，有充分信心對抗這一輪周期。

一是手握135億現金。截至2024年末，公司持有貨幣資金50.1億元、定期存款81.1億元、銀行承兌匯票4個億，合計資金儲備高達135.2億元。

二是整個光伏行業的最低資產負債率。截至2025年一季度末，公司凈資產396億，總資產431.7億，資產負債率不到8.3%。

三是硅料企業中，大全能源是存貨減值與資產折舊計提較為充分的一家企業。存貨減值16.8億元，長期資產減值損失12.6億元，遠超同行企業。

四是新疆產地的貿易壁壘有望松動。這一輪中美貿易戰，美方不再以所謂“涉疆”為作借口，這給總部在新疆的大全能源等硅料企業擺脫貿易戰束縛的機會。國內所有硅料產能，或將站在同一個水平線上競爭。

五是極致審慎的產能控制與運營節奏。公司目前產能超30萬噸，但一季度多晶硅產量僅2.5 萬噸、銷量 2.8 萬噸，全年目標設定在 11萬-14萬 噸。一句話，當下的硅料行業，生產的越少，就虧的越少。

01

現金為王：硅料行業“最有錢”企業

在公司年報“管理層討論”一節，大全能源披露：

“2024 年，多晶硅市場供需錯配加劇，行業內卷嚴重。面對嚴峻的行業形勢，公司憑借審慎的財務策略與充沛的現金流，展現出強大的抗風險韌性。報告期內，公司嚴控資本開支，優化生產節奏，確保核心產能穩定運行；通過數字化轉型實現成本節約與效率提升，為現金流安全提供技術支撐。截至2024年末，公司持有貨幣資金50.1億元、定期存款81.1億元、銀行承兌匯票4.0 億，合計資金儲備合計約135.2億元。

四家硅料企業貨幣現金及存款；來源：2024年年報；

在所有硅料企業中，大全能源的產能擴張是極度克制和自律的。2024年初，公司在建工程有67.93億，到了期末，則只有2.72億。原因是內蒙古二期10萬噸高純多晶硅項目在2024年建成并轉為固定資產。即使如此，謹慎的大全能源仍對在這2.72億的在建工程做了1787萬元的減值準備。

手中有錢的大全能源，包袱卻很輕。做個不準確的假設，就以大全能源在2024年的虧損程度，公司甚至都不用增加任何負債，手上的現金居然還可以連續虧整整五年才能虧完！

02

極致穩健：資產負債率僅8.3%！

截至2025年一季度末，大全能源負債合計35.64億，比2024年末還減少了5個億。

關鍵是，這家公司沒有一分錢的銀行貸款，也沒有一分錢的短期借款和長期借款！！

另外，在東財電源設備行業覆蓋的43家光伏設備企業中，大全能源的有形資產/負債的比例為9.46倍，是光伏主材企業中最高的。

所以，即使手上擁有大把的現金，大全能源選擇的是存銀行，截至2024年末銀行存款高達81個億。就連理財，大全能源可能認為也是有風險的，只買了1.15億的理財。

光伏行業的平均負債率是多少呢？

光伏主材企業負債率排名；來自WIND；趕碳號制表

截至去年底，通威股份資產負債率為72.25%，協鑫科技資產負債率為56.49%，新特能源資產負債率為56.79%。

大全能源之所以負債率低，主要在于其在2022年賺了191個億之后，擴產相對保守。受整個光伏板塊拖累，目前大全能源已經破凈，PB為0.96，通威股份為1.66，協鑫科技為0.57，新特能源僅為0.18。

03

庫存出清：減值計提力度行業最狠

來自大全能源2024年年報

公司在《關于2024年度計提資產減值準備的公告》中表示，為真實、客觀地反映公司2024 年度的財務狀況和經營成果，根據《企業會計準則》及公司會計政策等相關規定，結合公司實際業務情況及行業市場變化趨勢等，對公司及下屬子公司的各項金融資產、存貨和長期資產等進行了充分的評估，基于謹慎性原則對存在減值跡象的資產計提相應的減值準備。

其中，計提相應存貨減值損失16.78億元，長期資產減值損失12.63億元，計提各項減值損失總額為30.7億元，對2024年度利潤總額的影響約為19.78億元。如果此項計提沖回，實際上大全能源在2024年只虧損了不到8個億。

2024年，大全能源共生產20.5萬噸多晶硅，銷售18.1萬噸，截至2024年末的庫存量為2.38萬噸。

另外，截至2024年末，公司存貨為11.96億元，截至今年一季度末，存貨進一步下降至10.13億元，占流動資產的比例僅為6.3%。

優秀的存貨管理也成為大全能源在充沛的現金儲備、極低的負債率之后的第三大安全墊：公司已經最大程度上避免了因為硅料跌價損失而持續侵蝕利潤。

04

地緣轉機：新疆硅或迎貿易壁壘松動

2024年度，大全能源對新疆多晶硅產能進行了12.6億的長期資產減值。實際上即使不進行減值，新疆多晶硅產能也將有望迎來新一輪機遇。因為，所謂涉疆問題本來就是個偽命題。而且，特朗普政府已經和歐盟、澳大利亞、加拿大幾乎都翻了臉，其它經濟體未必再會緊跟其步伐。

美國自2021年通過UFLPA后，內部已形成系統性的涉疆貿易限制機制。根據該法案，所有新疆產品被推定為所謂 “強迫勞動” 產品，除非進口商能提供 “清晰且令人信服” 的證據反駁這一推定。2024年，美國海關與邊境保護局（CBP）扣留的涉疆貨物數量同比增長45.8%，其中多晶硅及相關光伏產品是重點審查對象。

美國執法不僅針對新疆本地企業，還延伸至與新疆有供應鏈關聯的第三方國家。例如，2024年CBP對泰國、越南等地的光伏組件扣留量激增，理由是其使用了新疆多晶硅原料。這種 “長臂管轄” 迫使全球光伏產業鏈進行 “去新疆化” 重構。

關鍵是，歐盟、澳大利亞、加拿大等經濟體前兩年在這事上緊跟美國的節奏，并形成了針對新疆多晶硅的多邊貿易壁壘。

新疆多晶硅占全球產能的40%，且成本優勢顯著——新疆電價約0.24元/度，電力成本僅14.4元/公斤。短期內，全球光伏產業難以完全替代新疆供應。

現在的轉機在于，特朗普政府對全球經濟體實施的普遍關稅政策，客觀上加速了涉疆問題的政治化敘事與國際貿易規則的脫鉤，而國際組織對新疆 “強迫勞動” 指控的系統性證偽，則為歐盟、澳大利亞等經濟體調整對華政策提供了法律與道德突破口。在此雙重作用下，新疆多晶硅企業面臨的貿易壁壘將出現結構性松動。

去年，聯合國人權理事會特別報告員在考察完新疆后呼吁，針對中國、中國公司或個人的單邊制裁不符合國際法，有關國家應取消對中國的制裁。

此外，在聯合國人權理事會第46屆會議上，包括沙特、阿聯酋等50多個穆斯林國家在內的80多個國家以不同方式發聲，支持中方在涉疆問題上的立場。

針對新疆企業的不公平貿易政策正在松動，這是包括大全能源在內所有新疆多晶硅企業的一個好消息。

05

成本博弈，是硅料洗牌的根本

在光伏企業中，大全能源在信息披露上是最透明的，把現金成本、銷售成本披露得明明白白。公司業務也是最純正的，只生產多晶硅。不管安全墊有多厚，到最后成本的博弈，才是這一輪多晶硅洗牌的根本。

從上表可以看出，在2024年度，大全能源單位現金成本逐步走低，從一季度的40.5元/公斤，降至四季度的35.19元/公斤。

前不久，通威股份披露，目前內蒙基地生產現金成本已降至2.7萬/噸以內。另外，協鑫科技披露，其2024年四季度的現金成本為28.17元/公斤。

新特能源2024年上半年現金成本為48元/公斤，去年第三季度未披露現金成本，但公司在投資者交流中表示，新特多晶硅第三季度生產成本為4.66萬元/噸。今年一季度，新特的現金成本為3.8萬元/噸，為四家企業中最高。就是這，還是在擁有自備電廠、以兩毛多的電價取得的。

至于除了硅料TOP4以外的企業，像東方希望、其亞等企業，基本都已停產，也就不存在現金成本一說了。

2024年，大全能源新增專利申請177項，累計獲授權專利429項，其中還原爐智能控制、冷氫化工藝優化等關鍵技術實現產業化應用，推動公司N型單晶料占比自2023年的30%躍升至70%。

公司在年報中披露，“向上一體化及橫向拓展”戰略是一貫的、明確的。未來，大全能源業務將向上延伸至多晶硅的原料工業硅及輔料圓硅芯，通過對工業硅及圓硅芯業務的補齊和強化，做到對原輔料產品品質、成本的高效控制，實現上游供應鏈的穩定和安全；橫向則拓展至半導體多晶硅、有機硅領域，通過對半導體硅料的持續研發投入，升級產品等級和強化技術團隊科創能力，筑牢技術護城河。

后 記

周期底部的生存法則

行業已經觸底。2025年1月，大全能源公告，基于對公司未來發展前景的信心及對公司長期價值的認可，同時為增強廣大投資者的信心，切實維護投資者權益和資本市場的穩定，公司控股股東開曼大全、公司實際控制人徐廣福先生、徐翔先生及重慶大全分別自愿承諾控股股東、實際控制人及其他股東均自愿延期解禁所持限售股。

大全能源以“現金+低負債+輕庫存”構建財務安全網，借貿易政策松動打開出海窗口，憑成本控制與技術升級靜待行業反轉。在光伏產能出清階段，其極致保守策略看似犧牲短期規模，實則筑牢長期競爭優勢。當行業重回理性增長之時，大全能源或將成最大彈性標的。

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